Jahrzehntelange Expertise

in Aktieninvestments

Hier wird nach klassischen Teilbereichen der allgemeinen Betriebswirtschaft analysiert, wie das Geschäftsmodell realisiert wurde. Vertrieb, Produktion, Investitionen, Forschung und Entwicklung, Organisation, Kostenstrukturen, Ertragselastizitäten, Skaleneffekte, Leistungs- und Wertgenerierung sind sorgfältig zu untersuchen, um letztlich die Vorteilhaftigkeit des Geschäftsmodells und dessen Umsetzung auf der betriebswirtschaftlichen Ebene herauszuarbeiten und bewerten zu können.

„Ein Geschäftsmodell sollte so gut sein, dass es auch von einem Depp geführt werden kann. Denn eines Tages könnte es wirklich passieren, dass dieser Umstand eintritt, und dann sollte sich Ihr Investment nicht negativ entwickeln.“ Sinngemäß hat Warren Buffett ein ideales Geschäftsmodell so beschrieben. Da allerdings auch dies in Reinform sehr selten anzutreffen ist, kommt der Qualität des Managements nach unserer Überzeugung eine hohe Bedeutung zu. Durch den persönlichen Kontakt mit den Entscheidungsträgern des Unternehmens und unsere lange Berufserfahrung haben wir die Möglichkeit, diese Qualität genau zu überprüfen.

Anhand der Geschäfts- und Quartalsberichte arbeiten wir die Historie der Unternehmen in Tabellenform auf. Hierbei analysieren wir Kostenstrukturen, Rentabilitätskenngrößen, Wachstums- und Veränderungsraten, Wertkreierung, Cash-Flow-Generierung, sowie Bilanzqualität und -potential. Diese „Hausaufgaben“ sind die Grundlage für den Prognose- und Bewertungsteil des Investmentprozesses.

Die Analyse der vergangenen Finanzkennzahlen erlaubt die Prognose der künftigen Entwicklungen für einen sinnvollen Zeitraum. Eine Prognose bleibt allerdings immer abhängig vom Geschäftsmodell. Einige Unternehmen haben sehr transparente Geschäftsentwicklungen, die lange Prognosezeiträume erlauben, andere dagegen unterliegen vielen unkalkulierbaren externen Einflüssen, die selbst eine Schätzung für die nächsten 3 Monate schwierig machen. Hier fließen dann auch volkswirtschaftliche Prognosen ein, von branchenspezifischen Betrachtungen bis zu globalen Entwicklungen. Aber auch Währungsentwicklungen, Rohstoffpreise, Lohnentwicklungen usw. müssen antizipiert werden. Als Resultat erhält man die Wertgenerierung des Unternehmens im Prognosezeitraum, was die Grundlage für die Bewertung des Unternehmens ist.

Die bisher erarbeiteten Erkenntnisse und Prognoseergebnisse fließen in die Bewertung des Unternehmens ein. Hierbei wird für jedes analysierte Unternehmen ein „fairer Wert“ ermittelt. Neben der Qualität der Erkenntnisse und Prognoseergebnissen ist das richtige Bewertungsmodell von entscheidender Bedeutung für die Aussagekraft des zu ermittelnden fairen Wertes. Hierbei hilft die Tätigkeit als Aktienanalyst bei renommierten Investmentbanken, wo wir nicht nur als „Sellside Analyst“ sondern auch als begleitender Analyst von Börsengängen sehr viel mit sämtlichen – sinnvollen und weniger sinnvollen – Bewertungsmethoden und -ansätzen zu tun hatten.

Es gibt nach unserer Auffassung immer nur ein richtiges Bewertungsmodell für ein Unternehmen. Es muss alle relevanten Erfolgsfaktoren und Parameter beinhalten, die dem Geschäftsmodell des Unternehmens anhaften. Ist dies nicht der Fall, resultieren hieraus eventuell erhebliche Ungenauigkeiten bei dem ermittelten Wert. Entsprechend machen wir uns stets Gedanken bei der Festlegung des spezifischen Bewertungsmodells. Wir lassen unsere Erkenntnisse aus der Analyse des Geschäftsmodells und dessen betriebswirtschaftlicher Umsetzung hierbei einfließen. Gegebenenfalls modifizieren wir klassische Modelle wie Kurs-Gewinn-Verhältnis, Discounted Cash Flow, Economic Value Added, Enterprise-Value-Relationen, Embedded Value, Appraisel Value, Buchwert, Return on Capital Employed (ROCE) und noch einige mehr, um das richtige Bewertungsmodell zu finden.

Für alle Unternehmen, in denen wir investiert sind, sowie für die meisten Unternehmen aus unserem Investmentuniversum ermitteln wir auf diese Art und Weise den fairen Wert.

Ist der faire Wert ermittelt, wird dieser mit der aktuellen Börsenbewertung verglichen. Aus der Differenz ergeben sich die Performancechancen. Liegt die Börsenbewertung 20 oder mehr Prozent unter dem von uns ermittelten fairen Wert, kommt die Aktie dieses Unternehmens als Investment in Frage. Zunächst wird die Performancechance aber noch risikoadjustiert. Hierbei wird der Grad der Unsicherheit berücksichtigt, der den fairen Wert beeinflussen kann. Dies ergibt sich wiederum aus dem Geschäftsmodell und dessen Umsetzung, teilweise auch aus der Qualität des Managements, aber gegebenenfalls auch aus dem Umstand, dass unser Know-how bei diesem Unternehmen noch nicht optimal ist. Aus den Ergebnissen unserer Analyse folgt für die von uns analysierten Unternehmen eine Rangfolge nach risikoadjustierten Performancechancen. Nach dieser Rangfolge investieren wir, und zwar in die größte Chance zuerst und mit dem größten Portfoliogewicht, bis unser Portfolio mit 25 bis 35 Werten gefüllt ist. Nach dieser Methode verkaufen wir auch wieder. Ist der faire Wert durch die Börsenbewertung erreicht, wird verkauft. Dies kann auch schon vorher erfolgen, wenn die positive Kursentwicklung einen Großteil der Performancechance realisiert hat und andere Werte nunmehr eine höhere risikoadjustierte Performancechance bieten.